Ferronordic – strukturell tillväxt och goda möjligheter för multipelexpansion

Nedan presenterar Carnegie Private Banking en sammanfattning av en av Carnegie Securities investeringsrekommendationer. 

Ferronordic är en välskött och snabbt växande återförsäljare av Volvos bygg- och anläggningsmaskiner i Ryssland, Kazakstan och snart även Tyskland. På vissa av dessa marknader inkluderas även märkena Renault Trucks, Terex Trucks, Dresta, Rottne och Mecalac. Ferronordic ger en intressant exponering mot den fortsatta återhämtningen i Rysslands ekonomi på kort sikt. Carnegie Analys ser en kurspotential på drygt 50 procent.

Den ryska marknaden för anläggningsmaskiner har börjat återhämta sig från det stora raset 2014-2105. Förra året (2018) nåddes cirka halva marknadsvolymen jämfört med de starka åren 2012-2013. Fortsatt exploatering av landets massiva naturtillgångar samt stora planerade infrastrukturinvesteringar ger stöd åt de långsiktiga tillväxtmöjligheterna.

Samtidigt är den ryska marknaden volatil givet det stora råvaruberoendet. Likaså är den politiska risken hög. Ferronordic är ändå mindre cyklisk än vad man kan tro. När Ryssland drabbades av sanktioner under 2014-2105 föll marknaden för bygg- och anläggningsmaskiner med hela 83 procent. Ferronordics omsättning föll dock 41 procent och rörelseresultatet endast 3 procent, givet bolagets exponering mot höglönsam service- och reservdelsförsäljning.

Kortsiktigt ökade Ferronordics omsättning med 35 procent i årstakt i det andra kvartalet (29 procent organiskt), samtidigt som den ryska marknaden växte underliggande kring 5 procent. Motsvarande ökade rörelseresultatet med 44 procent och förbättrade rörelsemarginalen till 8,9 procent. Hur det tredje kvartalet utvecklades rapporteras i Q3-rapporten den 22 november.

Ferronordic har en aktiv expansionsstrategi och gick i år för första gången sedan bolaget grundades 2010 utanför Ryssland. I år adderades Kazakstan och under 2020 expanderar Ferronordic till Tyskland som återförsäljare för Volvo Trucks och Renault Trucks, via förvärv.

Tyskland, som är Europas största lastbilsmarknad, förväntas tillföra cirka 35 procent till 2020 års försäljning i Ferronordic men intitalt ingenting till rörelseresultatet. Över tid bör Tyskland kunna nå 4-5 procent rörelsemarginal, främst på grund av att Ferronordics affärsmodell tillämpas för att öka andelen av eftermarknadsförsäljningen och Volvo och Renault Trucks marknadsandelar.

Verksamheten binder relativt lite kapital givet generösa leverantörsskulder från maskintillverkarna och relativt små fasta investeringar. Det förklarar avkastningen på sysselsatt kapital på drygt 40 procent. Direktavkastningen i aktien är attraktiv de närmaste åren med knappt 4 respektive 8 procent enligt våra prognoser för 2019 och 2020.

Ferronordic värderas till 60 procent rabatt jämfört med internationella jämförbara bolag. Anledningen är den stora exponeringen mot Ryssland. I takt med att den geografiska expansionen utanför Ryssland fortsätter bör värderingsrabatten successivt minska. Vi rekommenderar Köp med riktkursen 205 SEK, motsvarande drygt 50 procent kurspotential samt EV/EBIT 6,3x vår prognos för 2021. Det motsvarar en värderingsrabatt på 40 procent jämfört med internationella jämförbara bolag som värderas till motsvarande EV/EBIT 10.5x.